本报记者陈元春
央行行长戴相龙多次讲话，表示要加快发展资本市场，提高直接融资比例，支持符合条件的企业发行企业债券。全国政协财经委员会副主任刘鸿儒也呼吁，中国证券市场的发展有赖于债券市场尤其是企业债券市场的协调发展，并指出创新与国际化是中国债券市场的发展趋势。机构则是闻风而动，各种层次以债券市场发展为主题的研讨会信息不断见诸报端，表面上看是务虚，实际上则是热身。阳光转债的亮相更是实质性举动，标志着可转换公司债券发行重新进入实质性操作阶段，更强化了舆论的影响力，市场强烈预期企业债发展的新时期就要到来了。
国际成熟市场上，债券融资比例远高于股权融资比例，美国1999年公司债券发行超过2500亿美元，是同期股票发行量的5.8倍，2000年有199家公司通过发行股票融资，而有1592家公司通过发行债券融资。2002年美国联邦基金利率经过11次降息，维持在40年来的最低水平1.75％上，在低利率时期，企业债券凸显了收益率较高，风险相对较小的优势，受到了众多投资者的青睐。
我国企业债券市场则是证券市场发展中的一条短腿，在人民币利率连续大幅度降低之后，国债发行抓住了时机，发行成本不断下降，而企业债则仍继续在低位徘徊。直到目前为止，只有11只企业债在交易所上市交易，发行规模约为200亿元，二级市场的流动性很差，日均成交量不足5000万元，约占总规模的2.5‰，换手率也远低于国债和股票。其他一些少量的地方企业债券，还根本没有流通场所。
企业债发展滞后固然有企业方面的原因，从企业角度考虑，发债融资要还本付息，而发股融资，想分配就分配，不分配投资者也根本奈何不得，而且股票融资后还可以通过配股和增发募集到更多的资金。因此企业对债券融资的冲动本来就不大，特别是在我国国有企业中还存在一股独大和内部人控制现象，很多国有企业就是融到钱就不想还，这样大家就只能是往股票发行这一条道上挤。
本来企业积极性就不高，再加上还有制度方面的原因，限制了企业债券市场的发展，现有的法律法规为控制企业发行的违约风险，规定了许多条条框框，特别是债券的利率不得高于银行同期储蓄存款利率40％的限制，使得只有A级企业债券才有发出去的可能，而A级企业融资渠道广，信誉好，甚至都是国有商业银行追逐的优质客户，发债的动力自然不足，长此以往的结果就是不发企业债券。
企业债券的滞后发展局面已经造成了不良后果。从宏观层面看，不利于储蓄资金的合理分流，使企业再融资变的困难重重，特别是对银行来说，资金过分集中，不利于金融风险的防范和化解，最终怕对整个国民经济产生负面影响。从微观投资主体看，目前利率处于绝对低水平，资金急切寻找出路，而投资渠道却太少。在股票市场巨大的风险面前，大量资金涌入国债市场，无论是固定利率券还是浮动券均不断创出新高，市场平均收益率节节下挫，大量资金因缺乏出路而不得不继续恋战已经蕴藏很大风险的国债市场。实际上投资者是如饥似渴地盼望市场能够提供众多不同信用、不同收益及不同风险的投资工具和投资机会。
因此企业债券市场必须进行制度创新，提高企业的发债积极性，使制度不仅能够规范企业债券的发行行为，而且还能够引导企业债券向市场化方向发展，预计新的《企业债券管理条例》肯定会包含多处创新，如果能够在监管体制、利率形成机制、市场流通等方面进行较大改革，即从发行和流通两方面疏通市场，解决了以前令投资者裹足不前的问题，相信投资基金、保险资金、券商等机构和个人投资者都会积极参与企业债投资，企业债券市场将会因此快速成长，就要迎来一个新的发展时期。
来源:中国证券报2002.5.10
